本文摘要：规模是房企通向未来的桥梁。

规模是房企通向未来的桥梁。与还在上升的大部分房企有所不同，坐落于行业头部的典型房企早就构成了规模效应。

于外部融资而言，典型房企更容易筹得资金；内部融资方面，典型房企强劲的现金周转不足以承托部分经营市场需求。那么，典型房企的融资环境与近况又是如何？研发债放宽长期以来，由于银行贷款的风险较小，成本比较较低，沦为了房企的主要融资途径，信贷集中化是房地产开发投资的主要特征。

另一方面，近年来商业银行的利润中一大部分源于房地产开发贷款产生的利息收入，二者间构成了相互依赖、相互支持的关系。在更加多的商业银行将业务发展重点敲于研发债业务上之后，随着宏观政策变动、银行内部管控不完备等多重因素影响的新形势下，研发债的风险逐步显出和曝露。Wind数据表明，2005年，商业银行房地产业不良贷款余额大约为1088.3亿元，但随着房地产行业的竞争与统合，金融监管的渐渐强化，其数额大幅增加，以后2013年的214.4亿元。

但此后该数额又开始大幅减少至2017年的706.9亿元，呈现一定的周期性。从“国十条”，到“新的国八条”，再行到坚决环绕“房住不炒”实施的一系列设施政策，房地产市场的涉及政策实施更为频密。另一方面，一些经济总量不高的城市，对于不存在的显性债务存量采行了债务移位的手段借以借新还原有，占取了部分银行新增贷款，为银行带给了一些有利影响。

2014-2018年，全国房地产开发贷款余额呈圆形递减态势，5年填充增长率大约为17.2%。增长速度呈圆形U字型趋势，再行抑后扬显著，2018年研发债余额增长速度转好至2014年的水平。同时，相对于自2011年其快速增长至数十万亿元规模的商业房地产贷款余额来说，研发债余额的规模并不大，占到全国房地产贷款的投资规模比重也不是很高。但是由于近年来影子银行等的飞速发展，通过避免涉及部门监管体制，使用清股实债、理财产品、民间借贷等方式，大量并未监测到的高成本资金通过多种方式涌进房地产市场，推高行业整体融资成本。

2018年，房地产行业沿袭了2017年融资趋紧的局面，行业整体正处于结构性去杠杆的氛围中。据国际评级机构穆迪的报告表明，2018年，中国影子银行规模增加4.3万亿元至61.3万亿元，为2016年末以来的最低水平。

同时，穆迪指出2019年政策焦点将专向减慢去杠杆步伐与大位快速增长，因此追加信贷仍不会大大转到银行表内贷款。此外，2019年银保监会23号文的公布，具体对银行机构表格内外资金必要或变相用作土地出让金融资；并未严苛审查房地产开发企业资质；违规向“四证”不仅有的房地产开发项目获取融资；资金通过影子银行渠道违规流向房地产市场；收购贷款、经营性物业贷款等贷款管理不审慎，资金被侵吞于房地产开发等不道德明确提出整治，特别强调避免资金违规流向房地产领域，亦将压制表外融资，放宽表内融资。对于此前没能提供一定融资或经营现金流储备的房企来说，这毫无疑问下沉了现金流的紧绷程度。

信用评级影响公司债定价中国的债券发售开始于二十世纪八十年代，在经历了一个更为艰辛的跟上阶段后，中国的债券市场的发展十分很快，其中公司债已从当初的百亿规模快速增长至万亿规模。但因为中国债券市场的涉及制度在逐步完善的过程中，债券契约的维护机制依然不存在一定缺失，造成随着债券市场规模的提高，债权人规模也在提高。纵观2018年的债券市场，届满债券的债权人亲率已约0.95%，与2017年的0.41%比起翻番，而在2016年时，该数据仅有为0.29%。

债权人亲率大幅度提高的背后，是2018年债市债权人规模的大幅度下行。据Wind数据表明，2017 年，债券债权人数量和金额为35只、337亿元; 2018 年跳跃升到120只、1177亿元，违约金额减少了大约2.5 倍。一般而言，发债企业的信息透露不充份与道德风险问题是导致债券债权人事件的最重要因素，而信用评级则有助减轻债券投资者与发债企业之间的信息不平面，高质量审核带给的高质量会计信息，有益发债企业取得较高的信用评级。

有学者研究认为，不论是标准普尔的评级还是穆迪的评级，随着评级的上升债权人亲率不会明显地增高；同时，负面的评级公告不会在公告当日及后几日带给显著的出现异常收益率，但是正面的评级公告却会引起显著的价格波动。在惠誉国际长年信用评级中，碧桂园、万科、保利、华润及龙湖五家典型房企分别取得了BBB至BBB+的主体信用评级，超过了投资级别。投资级主体及债券一般被指出信用级别较高、债权人风险较小。一般来说而言，被确认为投资级的企业更容易被国内外投资者信任和自由选择。

值得一提的是，恒大、绿地、新城三家典型房企被选为投机级别，恒大因为财务杠杆率较高而影响了评价，绿地则因为诱导了财务杠杆下跌，评级未来发展由负面调整至平稳。亿翰智库认为，国内外机构在评级时广泛注目三个因素。

从注目程度从低到较低排序：财务杠杆和现金流情况是惠誉评级注目因素之一；房企自身业绩及快速增长情况也承托其评级结果；最后有限公司股东强劲的资金背景也是评级机构考虑到的因素，企业在一定程度上不会获得有限公司股东在资金、业务等方面上的反对。此外有学者分析，较高的信用评级需要有效地减少债券的发售成本，解释信用评级是公司债券定价的依据之一。细分来看，债券评级和主体评级对发售成本分别具备说明力，但是由于各自的注重有所不同，两种评级所表达的信息并不是一方包括另一方的关系，而是在一定程度上有序。

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